Ziel unserer Idee ist, eine Perspektive für die hochverschuldeten Länder zu entwickeln, die gleichzeitig keinen Einstieg in die Transferunion bedeutet, den Euro-Kapitalmarkt weiterentwickelt, marktwirtschaftliche Prinzipien beachtet und eine Basis zur Ausarbeitung eines dauerhaften Schuldenmanagements bedeutet.
Kernpunkt der Idee ist, eine Entschuldung von überschuldeten Staaten ohne Insolvenz zu erreichen. Derzeit notieren griechische Anleihen beispielsweise je nach Laufzeit und Kupon zwischen 50% und 80% des Nominalwertes. Faktisch ist damit bereits ein „hair cut“ für die Anleger eingetreten. Würde Griechenland über die nötige Liquidität verfügen, könnte es seine Anleihen zu diesen Marktpreisen vom Markt nehmen. Für einen Einsatz von € 70,-- würde man Schulden von € 100,-- „abbauen“.
Griechenland verfügt aber nicht über diese Liquidität. Hier kommt der neue EFSF (European Financial Stability Fund) ins Spiel. Dieser, mit üppigen Garantien ausgestattete Fonds verfügt über diese Liquidität bzw. er kann sich diese durch die Begebung von „Euro-Bonds“ beschaffen. Statt aber wie geplant „nur“ die laufenden Defizite und Refinanzierungserfordernisse von (derzeit) Griechenland und Irland zu erfüllen, könnte eine zweite Funktion das gezielte Aufkaufen von „Problembonds“ zu Marktpreisen sein. Der EFSF würde quasi den Investoren, die sich von den Anleihen trennen wollen (oder befürchten es später tun zu müssen) eine Put-Option gewähren.
Der EFSF würde also in einem ersten Schritt Problem-Anleihen zu „Stresskursen“ erwerben. Doch anstatt diese zu halten, tauscht er diese gegen „frische“ Anleihen des Problemlandes. Ein Beispiel: eine Griechenland-Anleihe im Nominal von € 100,-- wird zu € 70,-- angekauft und an Griechenland weitergereicht. Im Gegenzug erhält der EFSF einen „neuen“ Griechen-Bond mit Nominal € 70,-- zum Kurs von 100%. Durch diesen Swap-Vorgang kann Griechenland seine Verschuldung um 30% reduzieren. Der „neue“ Griechen-Bond verbleibt zunächst in den Büchern des EFSF. Im Laufe der Zeit erfährt der Markt, dass sich die Verschuldung durch die freiwilligen „hair cuts“ ängstlicher Marktteilnehmer reduziert hat. Die Rating-Agenturen würden automatisch, dank sinkender Schulden (!), die Bonität wieder heraufsetzen. Idealerweise begleitet das Problemland diesen Vorgang durch eine solide Haushaltspolitik, wozu es durch den gewählten Mechanismus auch die Zeit bekäme. Solide Politik und fallende Schulden schaffen ein Klima, in dem der Markt die „neuen“ Bonds wieder nachfragt und der EFSF die Anleihen entsprechend am Markt platzieren kann.
Ein wesentlicher Vorteil dieser Methode ist, dass die EZB nicht mehr gezwungen wäre Staatsanleihen zu kaufen und so in den Augen vieler Marktteilnehmer (und auch einiger Notenbanker) in den Verdacht der Monetarisierung von Staatsschulden zu kommen. Sie könnte sich weiterhin voll und ganz auf ihre eigentlichen geldpolitischen Aufgaben konzentrieren.
Der luxemburgische Präsident Juncker bekäme was er wünscht: den „Euro-Bond“, aber nicht als Instrument der regulären Staatsfinanzierung, sondern als Instrument des Schuldenmanagements in der Krise. Kanzlerin Merkel bliebe erspart, den deutschen die Mithaftung für die Schulden der anderen verkaufen zu müssen. Die stärkeren Nationen würden in erster Linie mittels Liquiditätshilfen einen „hair cut“ der Gläubiger ermöglichen.
Die Investoren bekämen Planungssicherheit, da die Konditionen des Puts institutionalisiert werden können (als dauerhafter Mechanismus). So kann abhängig von den Bedingungen des Puts und der Haushaltsführung eines Landes eine Risikoprämie ermittelt werden. Zinsunterschiede innerhalb der Eurozone wären damit zwar unumgänglich (und auch aus Gründen der Disziplin wünschenswert), diese wären aber direkt mit der Wirtschaftspolitik der einzelnen Länder korreliert – und damit berechtigt! Aufschläge für mangelnde Liquidität und Planungsunsicherheit würden dagegen entfallen, so dass auch die Länder mit Finanzproblemen wahrscheinlich niedrigere Zinsen zahlen müssten als derzeit.
Ein Charme des Vorschlags ist darüber hinaus, dass es sich um einen „freiwilligen“ Forderungsverzicht handelt. Niemand wird gezwungen diesen anzunehmen. Der Put besteht bis zur Endfälligkeit, aber der einmal ermittelte Ausübungspreis ist konstant.
Wie könnten die Konditionen festgelegt werden? Beispielsweise dadurch, dass zuerst eine Benchmark-Zinsstrukturkurve festgelegt wird, die von den besten Bonds gebildet wird (derzeit Bundesanleihen). Darauf wird eine konstante Risikoprämie von z.B. 10% p.a., gerechnet auf die ursprüngliche Laufzeit, aufgeschlagen. Anhand dieser neuen EFSF-Put-Zinskurve kann nun für jeden Bond eines Euro-Staates ein Ausübungskurs errechnet werden.
Beispiel: 5,5% Griechenland 20.08.2014, Marktkurs: 77%, Emission zum 21.01.09
Bundesanleihe-Rendite am 21.01.09 = 2,40%, damit wird für den Ausübungspreis des Puts eine Emission-Rendite von 12,4% unterstellt. Am Ausübungstag wäre der Ausübungspreis damit 73,2% gewesen. Zu diesem Preis kann die Anleihe nun während der gesamten Laufzeit an den EFSF eingereicht werden. Um risikolose Arbitragegewinne zu verhindern, wären die Stückzinsen ebenfalls verloren. Die Risikoprämien wollen auch unterjährig verdient werden.
Monday, December 27, 2010
Monday, December 20, 2010
Reift eine Contrarian-Chance bei Bankaktien?
Finanzwerte stehen auch im Dezember noch nicht auf der Kaufliste der Investoren. So erreicht das Sentiment gegenüber den Bankwerten erneut einen Tiefstand. Gegen 11 von 18 Sektoren notieren wir extrem negative Werte im sentix Sektorsentiment, ein rekordverdächtiger Wert.
sentix Sektorsentiment Banken
Rein Sentiment-technisch ist damit der Boden für eine Gegenbewegung bereitet. Was jedoch noch fehlt, ist eine Stabilisierung im Preis. Denn erst vor wenigen Tagen ist ein Versuch des Sektors, seinen kurzfristigen technischen Abwärtstrend zu brechen, gescheitert. Die Bodenbildung hat damit noch nicht begonnen. Kurse oberhalb der 206,50er Marke werden benötigt, damit aus dem negativen Sentiment eine Chance wird.
Besser sieht es da schon bei den Versicherungswerten aus, die ebenfalls ein sehr negatives Sentiment aufweisen und gegen 9 von 18 Sektoren Extremwerte verzeichnen. Hier ist auch die technische Einschätzung besser, sprich: zumindest neutral zu werten. Doch der Favorit unter den Finanzwerten bleiben die Finanzdienstleister, die schon im November neue Jahreshochs markierten. Doch davon wollen die Investoren nichts wissen. Der Sektor wird Sentiment-technisch in „Sippenhaft“ genommen. Finanzwerte sind eben derzeit out. Für „Contrarians“, wie die Anleger genannt werden die gerne mal gegen den Strom schwimmen, ein Grund, sich näher mit dem Sektor zu beschäftigen.
sentix Sektorsentiment Banken
Rein Sentiment-technisch ist damit der Boden für eine Gegenbewegung bereitet. Was jedoch noch fehlt, ist eine Stabilisierung im Preis. Denn erst vor wenigen Tagen ist ein Versuch des Sektors, seinen kurzfristigen technischen Abwärtstrend zu brechen, gescheitert. Die Bodenbildung hat damit noch nicht begonnen. Kurse oberhalb der 206,50er Marke werden benötigt, damit aus dem negativen Sentiment eine Chance wird.
Besser sieht es da schon bei den Versicherungswerten aus, die ebenfalls ein sehr negatives Sentiment aufweisen und gegen 9 von 18 Sektoren Extremwerte verzeichnen. Hier ist auch die technische Einschätzung besser, sprich: zumindest neutral zu werten. Doch der Favorit unter den Finanzwerten bleiben die Finanzdienstleister, die schon im November neue Jahreshochs markierten. Doch davon wollen die Investoren nichts wissen. Der Sektor wird Sentiment-technisch in „Sippenhaft“ genommen. Finanzwerte sind eben derzeit out. Für „Contrarians“, wie die Anleger genannt werden die gerne mal gegen den Strom schwimmen, ein Grund, sich näher mit dem Sektor zu beschäftigen.
Monday, December 13, 2010
Risikofreude und Gelassenheit
Es ist eine einzigartige Mischung, die uns das Anlegersentiment – gemessen an den sentix Styles Indizes – in diesen Tagen zeigt. Einerseits zeichnet sich dieses durch ein hohes Maß an Risikofreude aus. Die Anleger sind zunehmend in Aktien engagiert, sie bevorzugen die riskanteren Marktsegmente und verhalten sich dabei prozyklisch. Soweit sind die Daten im Einklang mit einem steigenden Markt und deuten auf eine Marktkonsolidierung.
Andererseits verlängern sich die Investitionshorizonte und die mittelfristigen Stimmungsdaten zeigen, trotz eines gewissen Rückgangs des Indikators in den letzten beiden Wochen, noch eine positive Bewertungsperspektive, wie sie eher an Markttiefs zu beobachten ist. Dies deutet auf eine Trendfortsetzung. Ein interessanter Gegensatz also, dessen Bedeutung sich wohl aber erst im neuen Jahr so richtig zeigen wird.
Für den DAX dürfte das Anlagejahr 2010 wohl aber so oder so aber gelaufen sein. Zum einen verliert unser heimischer Aktienmarkt mittelfristig stärker in der Gunst der Anleger als andere Märkte. Hier dürften kommende Gewinnmitnahmetendenzen früher zu beobachten sein. Zum anderen ist die kommende Vorweihnachtszeit statistisch betrachtet in den letzten zehn Jahren nicht sehr ergiebig gewesen. Im Mittel waren die Erträge leicht negativ. Besser sieht es für die Tage nach Weihnachten aus, wenn das neue Jahr ins Blickfeld rückt. Die ersten 10 Handelstage nach Weihnachten waren zu 80% in der letzten Dekade mit Kursgewinnen versehen.
Andererseits verlängern sich die Investitionshorizonte und die mittelfristigen Stimmungsdaten zeigen, trotz eines gewissen Rückgangs des Indikators in den letzten beiden Wochen, noch eine positive Bewertungsperspektive, wie sie eher an Markttiefs zu beobachten ist. Dies deutet auf eine Trendfortsetzung. Ein interessanter Gegensatz also, dessen Bedeutung sich wohl aber erst im neuen Jahr so richtig zeigen wird.
Für den DAX dürfte das Anlagejahr 2010 wohl aber so oder so aber gelaufen sein. Zum einen verliert unser heimischer Aktienmarkt mittelfristig stärker in der Gunst der Anleger als andere Märkte. Hier dürften kommende Gewinnmitnahmetendenzen früher zu beobachten sein. Zum anderen ist die kommende Vorweihnachtszeit statistisch betrachtet in den letzten zehn Jahren nicht sehr ergiebig gewesen. Im Mittel waren die Erträge leicht negativ. Besser sieht es für die Tage nach Weihnachten aus, wenn das neue Jahr ins Blickfeld rückt. Die ersten 10 Handelstage nach Weihnachten waren zu 80% in der letzten Dekade mit Kursgewinnen versehen.
Friday, November 19, 2010
Irland ist nicht Griechenland
Nein, Irland ist schlimmer. Warum? Weil bei Irland der Kapitalschnitt die einzig vernünftige Lösung ist.
Griechenland hat über seine Verhältnisse gelebt. Es hat zu wenig auf die Produktivität seiner Wirtschaft geachtet, zu sehr den öffentlichen Wohlfahrtsstaat ausgebaut, vielleicht auch um über die Nachteile der Korruption hinwegzutäuschen. Griechenland ist wie ein überschuldeter Konsument, der neu lernen muss, wie man mit Geld umgehen muss. Es muss seine Sozialsysteme reformieren und es muss einen neuen gesellschaftlichen Konsens finden, der Korruption geisselt und all diejenigen zur Kasse bittet, die von der Misswirtschaft profitiert haben. Ein harter Kurs gegenüber Griechenland ist notwendig, angemessen und wird ggf. tatsächlich zu einem Umdenken bei den Helenen führen. Hoffentlich.
Irland dagegen hat keine Chance, seine Schuldenlast, die auch ganz wesentlich durch ein völlig überzogenes Finanzsystem und falsche Steueranreize geschaffen sind, geordnet zurückzuzahlen. Würde Irland es probieren, müssten die Steuersätze extrem angehoben werden und Irland die Luft zum "wirtschaftlichen Atmen" nehmen. Dazu ist das Land zu klein und die Wirtschaft zu wenig diversifiziert. Man würde die Iren auf den Stand eines Entwicklungslandes in der EU zurückwerfen. Natürlich hat Irland zu seiner Misere erheblich beigetragen, in dem es massive Steueranreize gesetzt hat, die letztlich zum irischen Wirtschaftswunder und zur Aufblähung des Finanzsektors geführt haben. Eine Folge dieser Entwicklung ist, dass zum Beispiel Deutschland einer der größten irischen Gläubiger ist - HRE lässt Grüßen. Denn die HRE-Tochter Depfa plc, ehemals die grundsolide Deutsche Pfandbriefanstalt Wiesbaden, hat in Irland kräftig mitgemischt. Irland von den Lasten der Finanzkrise zu entschulden ist ebenso notwendig wie bei einer systemrelevanten Bank.
Merkels Kurs, die Gläubiger endlich an den Lasten zu beteiligen, ist richtig. Da Deutschland kräftig mitbezahlen würde, klingt dies paradox. Sie weiß aber auch, dass noch ganz andere mit im Boot sitzen, Großbritannien als größter Gläubiger oder auch die USA. Sie weiß, dass die deutsche Rechnung bei einem beherzten "Cut" kleiner ausfallen dürfte, als wenn Irland zum Präzedenzfall eines europäischen "Finanzlastenausgleichs" würde.
Die Kunst besteht darin, Irland durch einen Schuldenschnitt zu helfen, OHNE den Griechen diesen Ausweg zu eröffnen. Lieber ein Ende mit Schrecken, als ein Schrecken ohne Ende.
Griechenland hat über seine Verhältnisse gelebt. Es hat zu wenig auf die Produktivität seiner Wirtschaft geachtet, zu sehr den öffentlichen Wohlfahrtsstaat ausgebaut, vielleicht auch um über die Nachteile der Korruption hinwegzutäuschen. Griechenland ist wie ein überschuldeter Konsument, der neu lernen muss, wie man mit Geld umgehen muss. Es muss seine Sozialsysteme reformieren und es muss einen neuen gesellschaftlichen Konsens finden, der Korruption geisselt und all diejenigen zur Kasse bittet, die von der Misswirtschaft profitiert haben. Ein harter Kurs gegenüber Griechenland ist notwendig, angemessen und wird ggf. tatsächlich zu einem Umdenken bei den Helenen führen. Hoffentlich.
Irland dagegen hat keine Chance, seine Schuldenlast, die auch ganz wesentlich durch ein völlig überzogenes Finanzsystem und falsche Steueranreize geschaffen sind, geordnet zurückzuzahlen. Würde Irland es probieren, müssten die Steuersätze extrem angehoben werden und Irland die Luft zum "wirtschaftlichen Atmen" nehmen. Dazu ist das Land zu klein und die Wirtschaft zu wenig diversifiziert. Man würde die Iren auf den Stand eines Entwicklungslandes in der EU zurückwerfen. Natürlich hat Irland zu seiner Misere erheblich beigetragen, in dem es massive Steueranreize gesetzt hat, die letztlich zum irischen Wirtschaftswunder und zur Aufblähung des Finanzsektors geführt haben. Eine Folge dieser Entwicklung ist, dass zum Beispiel Deutschland einer der größten irischen Gläubiger ist - HRE lässt Grüßen. Denn die HRE-Tochter Depfa plc, ehemals die grundsolide Deutsche Pfandbriefanstalt Wiesbaden, hat in Irland kräftig mitgemischt. Irland von den Lasten der Finanzkrise zu entschulden ist ebenso notwendig wie bei einer systemrelevanten Bank.
Merkels Kurs, die Gläubiger endlich an den Lasten zu beteiligen, ist richtig. Da Deutschland kräftig mitbezahlen würde, klingt dies paradox. Sie weiß aber auch, dass noch ganz andere mit im Boot sitzen, Großbritannien als größter Gläubiger oder auch die USA. Sie weiß, dass die deutsche Rechnung bei einem beherzten "Cut" kleiner ausfallen dürfte, als wenn Irland zum Präzedenzfall eines europäischen "Finanzlastenausgleichs" würde.
Die Kunst besteht darin, Irland durch einen Schuldenschnitt zu helfen, OHNE den Griechen diesen Ausweg zu eröffnen. Lieber ein Ende mit Schrecken, als ein Schrecken ohne Ende.
Monday, November 15, 2010
Nikkei mit Chancen
Der japanische Aktienmarkt, lange Zeit das verschmähte Sorgenkind der Anleger, gerät – welch eine Überraschung - positiv ins Blickfeld der Investoren. Das von sentix gemessene Anlegersentiment hat sich deutlich verbessert. In den letzten beiden Wochen haben sich die mittelfristigen Stimmungswerte von +20 auf +35 fast verdoppelt. Während sich die Stimmungswerte zu anderen wichtigen Aktienmärkten zwar auf gutem Niveau behaupten, aber nicht mehr verbessern konnten, sticht die Entwicklung in Japan angenehm hervor. Diese Sentimententwicklung ist eine wichtige Voraussetzung für Positionsaufstockungen.
Parallel zu dieser Entwicklung senden auch die Marktpreise konstruktive Signale. Der Topix-Index ist in eine Bodenbildung übergegangen und hat mit dem Bruch der 850er Widerstandslinie ein technisches Kaufsignal geliefert.
Am Aktienmarkt sind Sentiment und Chart demnach in einer vielversprechenden Ausgangslage. Der Schlüssel zu weiteren Kursavancen bei den Aktien liegt jedoch am Devisenmarkt. Der Versuch der japanischen Notenbank, den Yen zu Schwächen, war bislang erfolglos. Jetzt scheint es der Markt alleine richten zu wollen. 83 Yen je Dollar lautet die entscheidende technische Hürde. Würde diese gebrochen, hätte der Markt alleine ein Signal für eine Yen-Schwäche zustande gebracht. Vielleicht ruht hierauf die Hoffnung der Investoren.
In Tokio könnte die Sonne zur Abwechslung auch einmal wieder aufgehen.
Parallel zu dieser Entwicklung senden auch die Marktpreise konstruktive Signale. Der Topix-Index ist in eine Bodenbildung übergegangen und hat mit dem Bruch der 850er Widerstandslinie ein technisches Kaufsignal geliefert.
Am Aktienmarkt sind Sentiment und Chart demnach in einer vielversprechenden Ausgangslage. Der Schlüssel zu weiteren Kursavancen bei den Aktien liegt jedoch am Devisenmarkt. Der Versuch der japanischen Notenbank, den Yen zu Schwächen, war bislang erfolglos. Jetzt scheint es der Markt alleine richten zu wollen. 83 Yen je Dollar lautet die entscheidende technische Hürde. Würde diese gebrochen, hätte der Markt alleine ein Signal für eine Yen-Schwäche zustande gebracht. Vielleicht ruht hierauf die Hoffnung der Investoren.
In Tokio könnte die Sonne zur Abwechslung auch einmal wieder aufgehen.
Thursday, November 4, 2010
Die Folgen von QE
Die FED hat Fakten geschaffen: bis zu 850 Mrd. USD sollen als Liquidität in die Märkte gepumpt werden, um die Wirtschaft zu beleben. So die offizielle Lesart. Aber was bedeutet QE in der gewählten Form wirklich?
Guter Rat ist teuer in diesen Tagen. Mehr und mehr gewinnt man den Eindruck, dass wir auf dem "Weg zur Abscheu", wie wir es im Jahresausblick 2010 titelten, mal wieder ein Stück voran gekommen sind. Kann es der FED überhaupt gelingen, durch QE - also den Ankauf von Staatsanleihen gegen Barliquidität - die Wirtschaft zu beleben, oder sind die wahren Absichten ganz andere?
Fakt ist jedenfalls, dass es der US-Wirtschaft wohl nicht an billigen Krediten mangelt. Das Zinsniveau weiter nach unten zu manipulieren, wird kaum die Realwirtschaft ankurbeln, wenn heute schon die Unternehmen mehr als überliquide Bílanzen haben und einfach nicht investieren wollen, da sie zurecht sehen, dass die Welt kaum mit Produkten und Dienstleistungen unterversorgt ist. Auch der US-Konsument hat sein Verschuldungsproblem erkannt und ist im Sparmodus. Der Wirkungszusammenhang von Wirtschaft (exemplarisch durch den Aktienmarkt repräsentiert) zu Konsumentenvertrauen hat sich deshalb auch erwartungsgemäß aufgelöst.
S&P 500 (blau) und diverse US-Konsumentenstimmungsindizes
Wie töricht müssen Notenbanker sein, um dies nicht zu erkennen? Soviel Verstand muss man selbst einem Bernanke zugestehen, dass er zwar vorgibt durch QE die Wirtschaft zu beleben, aber im Grunde genommen weiß, das dies direkt nicht so geschehen wird. Die wahren Absichten müssen andere sein.
Bliebe als Variante 1 die Absicht, eine Asset-Preis-Inflation zu erzeugen, also durch die Liquidität die Nachfrage nach Anlagen - vor allem Aktien - zu stärken. Die Logik: steigende Aktien - höheres Wohlstandsniveau - bessere Stimmung. Aber auch hier zeigt die oben stehende Grafik klar, dass dieser Mechanismus derzeit gebrochen ist. Es ist sehr schwer, die Leute überhaupt in eine Investition am Aktienmarkt hineinzubewegen.
Variante 2, echte Inflation zu erzeugen, erscheint derzeit auf direktem Wege nicht so sehr die Motivation zu sein. Denn "Helikopter-Ben", wie der FED-Chef auch genannt wird, wirft sein Geld gezielt nur über Manhattan ab (er setzt also auf die Funktionsfähigkeit des Finanzsystems), statt direkt das Geld in die Portmonees der Menschen zu bringen. Nur letzteres hätte eine unmittelbare Inflationswirkung.
Nein, er setzt offenbar darauf, dass Wall Street noch funktioniert. Variante 3. Was passiert, wenn die Banken ihre Staatsschulden los werden? In Zeiten, wo Basel III vor der Tür steht, wäre dies eigentlich gleichbedeutend mit einer Verringerung der Kredite, da ja die Reserven in Staatsanleihen gehalten werden sollen - es sei denn, die USA haben gar nicht vor, sich an Basel III zu beteiligen. Die Banken müssten eigentlich die Anleihen wieder zurückkaufen. Auch dies kann nicht das Ziel sein. Nein, ich glaube Bernanke vertraut darauf, dass die Liquidität spekulativ investiert wird. In Rohstoffen und außerhalb des US-Dollar-Raumes. Das Ziel der Geldpolitik scheint eine explizite Schwächung des US-Dollars zu sein.
Warum? Vielleicht um über steigende Rohstoffe die Chinesen zur Aufwertung zu zwingen. Denn bislang ist der Yuan an den USD mehr oder weniger noch gekoppelt. Und ein schwacher Dollar bei steigenden Inputkosten aus dem Rohstoffbereich erzeugen einen Inflationsdruck in China. Und wie wir bereits 2008 gesehen haben, sind vor allem steigende Nahrungsmittelpreise eine der größten Bedrohungen für das Regime in Peking.
Nicht umsonst sprechen Regierungsvertreter in den USA davon, dass Amerika sich gegen andere, erfolgreiche Länder behaupten muss, die es als Gegner betrachtet. Man sieht in der guten Wirtschaft in anderen Teilen der Welt keinen Pluspunkt, keine Chance, keine Aufforderung zur Verbesserung der eigenen Wettbewerbsfähigkeit. Stattdessen ist man neidisch und will, dass die erfolgreichen Nationen ihre Dynamik aufgeben und mit den USA "teilen". Eine fatale Haltung, die steigende Spannungen im Welthandel wohl weiter forcieren wird.
Somit scheint das eigentliche Ziel der US-Politik klar, nämlich die strukturelle Schwächung des Dollars. Inflatorische Rückkoppelungen werden zunächst hingenommen. Dabei wird aber eventuell übersehen, dass man einen Kampf um Ressourcen anzettelt und steigende Rohstoffkosten wie Steuererhöhungen in den USA wirken. Soweit denkt man anscheinend nicht.
Auch nicht daran, dass die Aufforderung an die internationale Spekulation eine Aufforderung zum Tanz auf dem Rohstoffmarkt ist. Steigende Preise dort treffen die Ärmsten der Armen hart und damit ist diese Art Spekulation zutiefst unmoralisch - verabscheuungswürdig. Aber wir befinden uns ja auf der "Strasse zur Abscheu" ...
Die Eurozone dagegen scheint da schon fast ein Hort der ehernen Prinzipien. Wir sparen und wollen "vernünftig" die Krisenfolgen bewältigen. Das wird uns einen festen Euro bescheren und damit den Inflationsdruck steigender Rohstoffpreise mildern. Da wir mit den Wachstumslokomotiven währungstechnisch in einem Boot sitzen und die Amerikaner trotz schwachem Dollar gar nicht wissen, was sie auf den Weltmärkten verkaufen sollen (jedenfalls keine GM-Autos), wird uns der starke Euro nur sehr verzögert treffen. Im Gegenteil, wir dürften sogar von einer Art inversem J-Kurven-Effekt profitieren. In der Peripherie dürften die deflatorischen Tendenzen sogar dominant bleiben. Der Preis der Eurozone dürfte sein, so man denn die Linie beibehalten will, dass es bei Griechenland, Irland und / oder Portugal wohl früher oder später zum Schwur kommen wird, ob man wirklich die Gläubiger beteiligen will - oder doch noch den amerikanischen Weg einschlagen wird. Man wird sehen.
Wo führt uns das Ganze hin? Die Abscheu vor der aktuellen Finanzkultur wächst. Doch die Versuchung (und vielleicht auch die Notwendigkeit), die angefachte Liquiditätshausse mitzuspielen, ist da. Ein fester Euro, eine noch stärkere Fokussierung auf Rohstoffe und eine weiter steigende Gefahr von Protektionismus und Handelsstreitigkeiten scheinen wahrscheinliche Ergebnisse von QE2 zu werden.
Guter Rat ist teuer in diesen Tagen. Mehr und mehr gewinnt man den Eindruck, dass wir auf dem "Weg zur Abscheu", wie wir es im Jahresausblick 2010 titelten, mal wieder ein Stück voran gekommen sind. Kann es der FED überhaupt gelingen, durch QE - also den Ankauf von Staatsanleihen gegen Barliquidität - die Wirtschaft zu beleben, oder sind die wahren Absichten ganz andere?
Fakt ist jedenfalls, dass es der US-Wirtschaft wohl nicht an billigen Krediten mangelt. Das Zinsniveau weiter nach unten zu manipulieren, wird kaum die Realwirtschaft ankurbeln, wenn heute schon die Unternehmen mehr als überliquide Bílanzen haben und einfach nicht investieren wollen, da sie zurecht sehen, dass die Welt kaum mit Produkten und Dienstleistungen unterversorgt ist. Auch der US-Konsument hat sein Verschuldungsproblem erkannt und ist im Sparmodus. Der Wirkungszusammenhang von Wirtschaft (exemplarisch durch den Aktienmarkt repräsentiert) zu Konsumentenvertrauen hat sich deshalb auch erwartungsgemäß aufgelöst.
Wie töricht müssen Notenbanker sein, um dies nicht zu erkennen? Soviel Verstand muss man selbst einem Bernanke zugestehen, dass er zwar vorgibt durch QE die Wirtschaft zu beleben, aber im Grunde genommen weiß, das dies direkt nicht so geschehen wird. Die wahren Absichten müssen andere sein.
Bliebe als Variante 1 die Absicht, eine Asset-Preis-Inflation zu erzeugen, also durch die Liquidität die Nachfrage nach Anlagen - vor allem Aktien - zu stärken. Die Logik: steigende Aktien - höheres Wohlstandsniveau - bessere Stimmung. Aber auch hier zeigt die oben stehende Grafik klar, dass dieser Mechanismus derzeit gebrochen ist. Es ist sehr schwer, die Leute überhaupt in eine Investition am Aktienmarkt hineinzubewegen.
Variante 2, echte Inflation zu erzeugen, erscheint derzeit auf direktem Wege nicht so sehr die Motivation zu sein. Denn "Helikopter-Ben", wie der FED-Chef auch genannt wird, wirft sein Geld gezielt nur über Manhattan ab (er setzt also auf die Funktionsfähigkeit des Finanzsystems), statt direkt das Geld in die Portmonees der Menschen zu bringen. Nur letzteres hätte eine unmittelbare Inflationswirkung.
Nein, er setzt offenbar darauf, dass Wall Street noch funktioniert. Variante 3. Was passiert, wenn die Banken ihre Staatsschulden los werden? In Zeiten, wo Basel III vor der Tür steht, wäre dies eigentlich gleichbedeutend mit einer Verringerung der Kredite, da ja die Reserven in Staatsanleihen gehalten werden sollen - es sei denn, die USA haben gar nicht vor, sich an Basel III zu beteiligen. Die Banken müssten eigentlich die Anleihen wieder zurückkaufen. Auch dies kann nicht das Ziel sein. Nein, ich glaube Bernanke vertraut darauf, dass die Liquidität spekulativ investiert wird. In Rohstoffen und außerhalb des US-Dollar-Raumes. Das Ziel der Geldpolitik scheint eine explizite Schwächung des US-Dollars zu sein.
Warum? Vielleicht um über steigende Rohstoffe die Chinesen zur Aufwertung zu zwingen. Denn bislang ist der Yuan an den USD mehr oder weniger noch gekoppelt. Und ein schwacher Dollar bei steigenden Inputkosten aus dem Rohstoffbereich erzeugen einen Inflationsdruck in China. Und wie wir bereits 2008 gesehen haben, sind vor allem steigende Nahrungsmittelpreise eine der größten Bedrohungen für das Regime in Peking.
Nicht umsonst sprechen Regierungsvertreter in den USA davon, dass Amerika sich gegen andere, erfolgreiche Länder behaupten muss, die es als Gegner betrachtet. Man sieht in der guten Wirtschaft in anderen Teilen der Welt keinen Pluspunkt, keine Chance, keine Aufforderung zur Verbesserung der eigenen Wettbewerbsfähigkeit. Stattdessen ist man neidisch und will, dass die erfolgreichen Nationen ihre Dynamik aufgeben und mit den USA "teilen". Eine fatale Haltung, die steigende Spannungen im Welthandel wohl weiter forcieren wird.
Somit scheint das eigentliche Ziel der US-Politik klar, nämlich die strukturelle Schwächung des Dollars. Inflatorische Rückkoppelungen werden zunächst hingenommen. Dabei wird aber eventuell übersehen, dass man einen Kampf um Ressourcen anzettelt und steigende Rohstoffkosten wie Steuererhöhungen in den USA wirken. Soweit denkt man anscheinend nicht.
Auch nicht daran, dass die Aufforderung an die internationale Spekulation eine Aufforderung zum Tanz auf dem Rohstoffmarkt ist. Steigende Preise dort treffen die Ärmsten der Armen hart und damit ist diese Art Spekulation zutiefst unmoralisch - verabscheuungswürdig. Aber wir befinden uns ja auf der "Strasse zur Abscheu" ...
Die Eurozone dagegen scheint da schon fast ein Hort der ehernen Prinzipien. Wir sparen und wollen "vernünftig" die Krisenfolgen bewältigen. Das wird uns einen festen Euro bescheren und damit den Inflationsdruck steigender Rohstoffpreise mildern. Da wir mit den Wachstumslokomotiven währungstechnisch in einem Boot sitzen und die Amerikaner trotz schwachem Dollar gar nicht wissen, was sie auf den Weltmärkten verkaufen sollen (jedenfalls keine GM-Autos), wird uns der starke Euro nur sehr verzögert treffen. Im Gegenteil, wir dürften sogar von einer Art inversem J-Kurven-Effekt profitieren. In der Peripherie dürften die deflatorischen Tendenzen sogar dominant bleiben. Der Preis der Eurozone dürfte sein, so man denn die Linie beibehalten will, dass es bei Griechenland, Irland und / oder Portugal wohl früher oder später zum Schwur kommen wird, ob man wirklich die Gläubiger beteiligen will - oder doch noch den amerikanischen Weg einschlagen wird. Man wird sehen.
Wo führt uns das Ganze hin? Die Abscheu vor der aktuellen Finanzkultur wächst. Doch die Versuchung (und vielleicht auch die Notwendigkeit), die angefachte Liquiditätshausse mitzuspielen, ist da. Ein fester Euro, eine noch stärkere Fokussierung auf Rohstoffe und eine weiter steigende Gefahr von Protektionismus und Handelsstreitigkeiten scheinen wahrscheinliche Ergebnisse von QE2 zu werden.
Monday, November 1, 2010
QE 2.0 nur eine Wiederholung?
Lesen Sie unseren Artikel im neuen sentix Marktradar auf handelsblatt.com
Monday, October 25, 2010
Value at risk
Steigende Kurse, sinkendes Risiko - so titelt das Handelsblatt heute auf Seite 34 seiner Ausgabe. Der "value at risk" sei gesunken, ein gutes Zeichen für die Anleger, so die Analyse. SAP habe mit einem Rückgang des Risikos um 14% die größten Fortschritte gemacht.
Was bedeutet das eigentlich? Der "value at risk" ist eine im Portfoliomanagement gebräuchliche Maßzahl, dass aus der Schwankungsbreite einer Anlageklasse resultierende Verlustrisiko zu beschreiben (siehe Wikipedia). Aber handelt es sich dabei wirklich um eine gute Risikobestimmung?
Mit steigenden Preisen nimmt im Regelfall die implizite Schwankungsbreite einer Anlageform ab. Da Hausse-Märkte in der Regel stetiger und langsamer ablaufen als Baisse-Märkte eine "normale" Entwicklung. Gleichzeitig suggeriert der parallel fallende "value at risk", dass die Anleger mit geringeren Verlusten in der Zukunft rechnen müssen. Dies ist eine trügerische Sicherheit. Denn dieser Mechanismus setzt prozyklische Handlungen von zum Beispiel institutionellen Anlegern frei, die nun mehr Assets bei gleicher Verlusttoleranz erwerben können. Und dies unabhängig von einer neuen verbesserten Kursperspektive. Zwar kann die Volatilität bei anhaltend steigenden Preisen durchaus längere Zeit niedrig bleiben oder noch niedriger werden, aber es erscheint sehr kurzsichtig zu glauben, Märkte wären sicherer, wenn der VaR fällt.
Ganz im Gegenteil ergeben sich für Anleger meist die besten Einstiegsgelegenheiten, wenn der VaR hoch ist. Nicht, weil der VaR ein Sentimentindikator wäre und zwingend Pessimismus ausstrahlen würde. Sondern weil der Preis für Absicherungen (Stichwort Optionsprämie) dann hoch und die Risikotragfähigkeit niedrig ist. Denn ein Aktienengagement zum Beispiel würde relativ viel Verlustbudget verlangen, wenn der VaR hoch ist.
Fallende VaR-Werte sind also einerseits Begleiterscheinungen einer Hausse-Bewegung, tragen andererseits aber durchaus eine zwiespältige Wirkung in sich. Spätestens wenn die fallenden VaR-Werte zu automatischen, nicht meinungsbasierten Aufstockungen von Risikoaktiva führen, ist Vorsicht angebracht. Langfristig besser fährt der Anleger, der Risiken antizyklisch allokieren kann. Denn die besten Gewinnaussichten bestehen noch immer dann, wenn die meisten Anleger glauben, die Risiken seien "unerträglich".
Was bedeutet das eigentlich? Der "value at risk" ist eine im Portfoliomanagement gebräuchliche Maßzahl, dass aus der Schwankungsbreite einer Anlageklasse resultierende Verlustrisiko zu beschreiben (siehe Wikipedia). Aber handelt es sich dabei wirklich um eine gute Risikobestimmung?
Mit steigenden Preisen nimmt im Regelfall die implizite Schwankungsbreite einer Anlageform ab. Da Hausse-Märkte in der Regel stetiger und langsamer ablaufen als Baisse-Märkte eine "normale" Entwicklung. Gleichzeitig suggeriert der parallel fallende "value at risk", dass die Anleger mit geringeren Verlusten in der Zukunft rechnen müssen. Dies ist eine trügerische Sicherheit. Denn dieser Mechanismus setzt prozyklische Handlungen von zum Beispiel institutionellen Anlegern frei, die nun mehr Assets bei gleicher Verlusttoleranz erwerben können. Und dies unabhängig von einer neuen verbesserten Kursperspektive. Zwar kann die Volatilität bei anhaltend steigenden Preisen durchaus längere Zeit niedrig bleiben oder noch niedriger werden, aber es erscheint sehr kurzsichtig zu glauben, Märkte wären sicherer, wenn der VaR fällt.
Ganz im Gegenteil ergeben sich für Anleger meist die besten Einstiegsgelegenheiten, wenn der VaR hoch ist. Nicht, weil der VaR ein Sentimentindikator wäre und zwingend Pessimismus ausstrahlen würde. Sondern weil der Preis für Absicherungen (Stichwort Optionsprämie) dann hoch und die Risikotragfähigkeit niedrig ist. Denn ein Aktienengagement zum Beispiel würde relativ viel Verlustbudget verlangen, wenn der VaR hoch ist.
Fallende VaR-Werte sind also einerseits Begleiterscheinungen einer Hausse-Bewegung, tragen andererseits aber durchaus eine zwiespältige Wirkung in sich. Spätestens wenn die fallenden VaR-Werte zu automatischen, nicht meinungsbasierten Aufstockungen von Risikoaktiva führen, ist Vorsicht angebracht. Langfristig besser fährt der Anleger, der Risiken antizyklisch allokieren kann. Denn die besten Gewinnaussichten bestehen noch immer dann, wenn die meisten Anleger glauben, die Risiken seien "unerträglich".
Tuesday, October 12, 2010
Hasenfüße
Die Aktienmärkte nerven - seit Wochen zieren sich DAX & Co. und widersetzen sich dem mittelfristigen Urteil der Anleger. Das Jahreshoch will nicht fallen.
Seit der letzten Investitionsgrad-Befragung bei sentix Ende September wissen wir, dass die Anleger entsprechend ihrer positiven mittelfristigen Einstellung Aktienquoten aufgebaut haben. Das ist eine Bürde für den Markt, denn es bedeutet, dass bei einem Break zur Oberseite vergleichsweise wenige Verlierer produziert würden. Klar, auch echte Gewinner gäbe es wenig, da zumindest im professionellen Lager die "neutrale Quote" dominiert.
Die Nervosität ist unter den Investoren förmlich greifbar, viele spüren, dass "etwas Großes ausgebrütet wird", wie wir vor 2 Wochen titelten. Also versucht der Markt Haken zu schlagen - und um nichts anderes handelt es sich bei den aktuellen Kursbewegungen - genauso wie ein Hase, um damit die "Hasenfüße" abzuschütteln. Dem mittelfristigen Optimismus konnten diese Wendungen des Marktes bislang nichts anhaben, für einen positiven Break wären mehr Anleger an der Seitenlinie aber hilfreich.
Seit der letzten Investitionsgrad-Befragung bei sentix Ende September wissen wir, dass die Anleger entsprechend ihrer positiven mittelfristigen Einstellung Aktienquoten aufgebaut haben. Das ist eine Bürde für den Markt, denn es bedeutet, dass bei einem Break zur Oberseite vergleichsweise wenige Verlierer produziert würden. Klar, auch echte Gewinner gäbe es wenig, da zumindest im professionellen Lager die "neutrale Quote" dominiert.
Die Nervosität ist unter den Investoren förmlich greifbar, viele spüren, dass "etwas Großes ausgebrütet wird", wie wir vor 2 Wochen titelten. Also versucht der Markt Haken zu schlagen - und um nichts anderes handelt es sich bei den aktuellen Kursbewegungen - genauso wie ein Hase, um damit die "Hasenfüße" abzuschütteln. Dem mittelfristigen Optimismus konnten diese Wendungen des Marktes bislang nichts anhaben, für einen positiven Break wären mehr Anleger an der Seitenlinie aber hilfreich.
Thursday, October 7, 2010
Investing in Mexico for 100 years
Mexico sold a new bond with a maturity in 100 years to international investors. And the demand for such a bond was good, indicated by the sharp rise in price in the secondary market.
I bet that only few individual investors would be interested in such a bond as to most of us it seems a risk not calculable.
Not so for institutional investors like insurance companies and pensions funds. They need investments with a "good" yield and a duration similar to their liabilities. They don't care about inflation and long term risks as they only have to seek a solution for their "asset-liability-mismtach", meaning that they need assets to fulfill their obligations mature in 10 or 20 years time.
This may or may not be in the interest of the customer, but it is definitely in the interest of their companies. But we should not be so negative on these "trustees". Investing of a small amount in a longer bond is from a pure bond mathematical standpoint a safer bet than to invest a bigger stake of funds in a bond, maturing in 10 or 15 years. The reason for that lies in the convexity of long term bonds and the advantage of a barbell position over a bullet position.
I bet that only few individual investors would be interested in such a bond as to most of us it seems a risk not calculable.
Not so for institutional investors like insurance companies and pensions funds. They need investments with a "good" yield and a duration similar to their liabilities. They don't care about inflation and long term risks as they only have to seek a solution for their "asset-liability-mismtach", meaning that they need assets to fulfill their obligations mature in 10 or 20 years time.
This may or may not be in the interest of the customer, but it is definitely in the interest of their companies. But we should not be so negative on these "trustees". Investing of a small amount in a longer bond is from a pure bond mathematical standpoint a safer bet than to invest a bigger stake of funds in a bond, maturing in 10 or 15 years. The reason for that lies in the convexity of long term bonds and the advantage of a barbell position over a bullet position.
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